源达研究报告：“十五五”规划开局之年，慢牛格局持续演绎

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昨天 18:15
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　　来源：源达

　　投资要点

　　美联储开启降息周期为全球流动性环境提供支撑，国内货币政策预计继续保持适度宽松，为A股市场营造了有利的流动性基础，市场有望延续慢牛格局。投资主线可围绕科技与红利双线布局，科技领域重点关注国产替代加速下的国产芯片、半导体设备及人形等；红利领域重点关注保险、银行及其他高股息率板块。

　　2026年宏观经济展望

　　回顾2025年，中国经济在复杂严峻的国内外形势下展现出较强韧性，前三季度GDP实现5.2%的同比增长，其中服务业持续发挥主引擎作用，消费内生动能逐步积累，核心CPI涨幅连续第6个月扩大。然而，工业领域价格传导仍存压力，PPI同比虽呈收窄趋势但尚未转正，同时制造业PMI在荣枯线附近的波动均表明经济复苏的基础仍需进一步巩固与夯实。

　　展望2026年，我们判断宏观政策将继续保持连贯性与针对性，包括更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策。财政发力点或将重点倾斜“十五五”规划所明确的国家重大科技项目、关键核心技术攻关及先进制造业升级等战略领域。货币政策在美降息周期开启，外部约束减轻的窗口期，预计将灵活运用降准、降息等总量工具，并更多借助专项再贷款、定向支持等结构性手段，以引导金融资源精准滴灌至科技创新与产业转型的薄弱环节。

　　2026年年度策略

　　1．科技：发展新质生产力是当前政策对于国内经济方向的重要指引，流动性宽松背景下，科创与创新类公司有望超额收益。建议关注：人工智能、半导体芯片、机器人、低空经济、深海科技等。

　　2．非银金融：券商受益于慢牛格局，保险长期资产端将受益于资本回报见底回升。

　　3．有色金属：（1）铜：供需格局持续偏紧，铜价有望延续上行趋势。AI算力基础设施的扩张带动电力需求大幅提升，此外新能源汽车及配套充电设施对铜的需求持续强劲，进一步支撑铜价；（2）能源金属：锂、钴、镍等能源金属在电池与储能需求的推动下，中长期景气度仍值得关注；（3）黄金：在全球避险情绪与流动性宽松的背景下，黄金的上涨格局有望进一步延续。

　　4．电力设备：AI驱动电力需求未来会大幅增长，电力设备受益；数据中心，新能源驱动储能需求的提升。

　　5．机械：海外降息后制造业活动修复与投资加速，建议关注工程机械、重卡等。

　　6．内需：以提振消费为重点扩大国内有效需求，居民消费能力有望释放。

　　7．红利：红利资产由于其稳定的高股息和低估值属性，在低利率环境下，对风险偏好较低的资金有吸引力。

　　风险提示

　　海外政策变化超预期风险、经济环境变化超预期风险、市场短期波动风险。

　　一、全年证券市场回顾

　　1．国内主要指数显著上涨，小盘成长风格占优

　　年初至今， A股在政策支持下实现显著上涨，呈现出典型的“成长驱动”与“小盘占优”特征，中小盘及科技主题板块成为主要，传统蓝筹股表现相对乏力。上证50、沪深300、上证指数、深证成指、中证500、创业板指、科创50、中证1000涨跌幅分别为10．37%、15．15%、15.70%、24.39%、22.19%、41．80%、 32．30%、21．66%。

　　表1：国内主要指数年初至今涨跌幅情况

代码	名称	年初至今涨跌幅	PE TTM	五年估值百分位
000001.SH	上证指数	15.70%	16	93.2%
399001.SZ	深证成指	24.39%	30	88.3%
399006.SZ	创业板指	41.80%	39	53.1%
000300.SH	沪深300	15.15%	14	81.8%
000016.SH	上证50	10.37%	12	84.5%
000905.SH	中证500	22.19%	32	95.0%
000852.SH	中证1000	21.66%	46	93.9%
000688.SH	科创50	32.30%	149	94.5%
000698.SH	科创100	42.34%	206	33.6%

　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所

　　注：日期截至2025年12月3日

　　2．申万一级行业表现分化，有色金属、通信、电力设备行业涨幅居前

　　从申万一级行业分类来看，年初至今表现较好的行业有有色金属、通信、电子、电力设备、机械设备，年初至今涨跌幅分别为74．9%、68．0%、40．5%、37．8%、29.9%。在全球科技革新与能源转型双轮驱动背景下，有色金属受益于AI算力及新能源金属需求激增，全球再通胀预期强势领涨，通信和电力设备则在算力基建加速与电网改造升级推动下表现突出。

　　图1：申万一级行业年初至今涨跌幅情况

　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所

　　注：日期截至2025年12月3日

　　3．国际市场主要指数涨幅不一

　　2025年初至今，全球主要股指普遍上涨，但表现分化显著。亚太新兴市场成为全球领涨主力，美元走弱与资金回流新兴市场推动韩国、越南及中国创业板等市场大幅上涨，而美股受估值高企与关税政策制约相对乏力。韩国综合指数，中国创业板指与越南胡志明指数共同构成了全球涨幅第一梯队。

　　图2：国际市场主要指数年初至今涨跌幅情况

　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所

　　注：日期截至2025年12月3日

　　
二、国内宏观经济展望

　　1．关注“十五五”规划建议

　　“十五五”规划建议为未来五年的经济与产业发展奠定了重要的政策基础。随着规划建议稿的发布，我国经济与产业规划正式迈入新一个五年周期。这些政策既构成了未来五年发展的指导方针，也为展望2026年的政策基调提供了重要依据。作为“十五五”的开局之年，2026年的经济与产业政策尤为值得期待，其市场表现往往与五年规划新增重点方向一致。

　　“十五五”时期发展方向，主要围绕三大方向系统推进：在产业层面，着力构建智能化、绿色化、融合化的现代产业体系，加快建设制造强国、航天强国、交通强国与网络强国；在科技领域，强调高水平自立自强，加强原始创新和关键核心技术攻关，深入推进数字中国建设，抢占科技发展制高点，催生新质生产力；在经济发展上，大力提振消费，以新需求引领新供给，以新供给创造新需求。

　　政策预计将惠及多个重点板块，包括高端制造、机器人、新能源、新材料，航空航天、低空经济、智能驾驶、工业互联网等领域或将受益于产业升级；半导体、人工智能、生物科技等是科技攻关的核心方向；消费电子、智能家居、新消费、养老育幼等行业则有望在内需扩大和政策扶持中迎来发展机遇。

　　表2：“十五五”规划《建议》重点

		二十届四中全会
二十届四中全会《公报》		“十五五”规划《建议》重点
（一）	高质量发展取得显著成效	经济增长保持在合理区间，全要素生产率稳步提升，居民消费率明显提高
（二）	科技自立自强水平大幅提高	基础研究和原始创新能力显著增强，重点领域关键核心技术快速突破，科技创新和产业创新深度融合
（三）	进一步全面深化改革取得新突破	社会主义市场经济体制更加完善，高水平对外开放体制机制更加健全
（四）	社会文明程度明显提升	文化自信更加坚定，主流思想舆论不断巩固壮大
（五）	人民生活品质不断提高	居民收入增长和经济增长同步、劳动报酬提高和劳动生产率提高同步，中等收入群体持续扩大
（六）	美丽中国建设取得新的重大进展	碳达峰目标如期实现，清洁低碳安全高效的新型能源体系初步建成，主要污染物排放总量持续减少
（七）	国家安全屏障更加巩固	重点领域风险得到有效防范化解，社会治理和公共安全治理水平明显提高，建军一百年奋斗目标如期实现
		在此基础上再奋斗五年，到二〇三五年实现我国经济实力、科技实力、国防实力、综合实力和国际影响力大幅跃升，人均国内生产总值达到中等发达国家水平，人民生活更加幸福美好，基本实现社会主义现代化。

　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所

2025国内宏观经济回顾

　　从2025年初的视角回望，过去三个季度中国经济在复杂严峻的国内外环境下，展现出强大的发展韧性。承接2024年全年内需外需共振向好的良好势头，2025年前三季度国内生产总值（GDP）同比增长5.2%，总体保持在合理区间。

　　具体来看，经济增长动能呈现结构性特征。分产业看，第三产业（服务业）增加值59.3万亿元，同比增长5.4%，继续扮演经济增长的主引擎角色，显示经济内生活力不断增强；第二产业（工业）增加值36.4万亿元，同比增长4.9%，在政策支持下保持稳健；第一产业增加值5.8万亿元，同比增长3.8%，基础地位稳固。

　　其中，名义GDP与实际GDP增速的“剪刀差”持续存在，从一定程度上反映出整体价格水平面临下行压力，三季度当季GDP同比增长4.8%，较二季度放缓0.4个百分点，主要在于投资增速的下滑，包含服务在内的整体消费偏稳，出口也具备一定韧性。展望未来，宏观政策仍需精准发力，着力于扩大内需、提振信心，以推动经济实现更高质量、更有效率的复苏。

　　图3：我国GDP情况

　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所

　　2025年年初至今，中国消费价格指数 CPI 呈现稳步回升的积极态势。1-10月份CPI同比下降0.1%， 10月份CPI 由降转到0.2%的正增长，值得注意的是，10月份核心CPI（扣除食品和能源）同比上涨1.2%，涨幅连续第6个月扩大，在一定程度上表明中国消费内在动力正在增强。工业生产者出厂价格PPI 1-10月同比下降2.7%，10月份单月降幅已收窄至-2.1%。反内卷政策下，工业领域供需关系正在改善。

　　图4：我国CPI情况

　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所

　　图5：我国PPI情况

　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所

　　年初至今，我国制造业采购经理指数（PMI）呈现出一定的波动态势，但总体展现出向好的趋势与较强的韧性。虽然10 月制造业 PMI 为 49.0%，较前值回落 0.8pct，弱于季节性水平，显示经济仍面临一些挑战，但消费复苏、物价温和回升、产业升级加速等积极因素正在累积，展望后续PMI 有望重回荣枯线之上。

　　图6：我国制造业PMI情况

　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所

　　年初至今，M1和M2同比增速均呈上升趋势，10月增速较9月高点出现阶段性回落。10月末M1-M2剪刀差为-2%，较上月-1.2%略有波动，但仍较去年9月收窄8.1个百分点，表明更多资金转化为活期存款，反映出企业生产经营活跃度提升、个人投资消费需求回暖等积极信号。

　　图7：M1，M2增速情况

　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所

　　年初至今，中国社会融资规模存量同比增速持续保持在较高水平，前10个月社会融资规模增量累计为30.9万亿元，比上年同期多3.83万亿元，显示金融对实体经济的支持力度持续增强。增速在7月达到年内高点9.0%，10月小幅回落至8.5%，反映政策性金融工具发力后进入平稳期。

　　图8：社融增速情况

　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所

　　3.2026 宏观环境展望

　　基于2025年“扩大有效需求、激发内生动力”的政策基调，2026年预计将延续“适度宽松、财政更积极”的政策组合。财政政策方面，2025年通过超长期特别国债、专项债与中央预算内投资实现了全面发力，但对固定资产投资尤其是民间投资的拉动效果仍显不足。预计2026年将重点从“量”的扩张转向“质”的提升，资金投向将更聚焦国家重大科技项目、关键核心技术攻关、先进制造业升级等“十五五“战略规划领域。

　　货币政策方面，2026年预计将保持稳健偏松的基调。除运用常规的降准、降息工具外，央行可能更多借助专项再贷款、定向降准等结构性工具，并探索国债买卖等市场化方式，引导资金流向重点领域与薄弱环节，切实降低实体经济融资成本。此外，随着美国进入降息周期，我国货币政策的外部约束有望减轻，为实施更具自主性的宽松操作创造有利条件。

　　三、2026年A股年度投资策略

　　1．科技

国产芯片

　　外部环境使芯片供应链的安全与自主成为重中之重，国产替代进程全面加速。自2018年以来，被美国列入“实体清单”的中国AI芯片企业持续增加。美国的限制措施激发了中国AI芯片产业的自主创新和研发，加速了国产替代的进程。中国企业面对外部压力，加大研发投入，努力构建自主可控的产业链。

　　表3：特朗普政府最新关于国产算力的封锁政策

发布日期	政策名称	主要内容摘要/影响	主要针对技术/产品
2025/5/13	防止先进计算集成电路转用的行业指导	进一步追踪被禁止对华出口的可以被用于AI模型训练的AI芯片的流转及最终用户，加强合规	先进计算集成电路，军工产品
2025/5/13	美国商务部工业与安全局关于可能适用于训练人工智能模型的先进计算集成电路及其他商品的管控政策声明	将利用海外的数据中心训练中国AI模型的行为认定为违规	高性能国产AI模型训练，国产AI生态
2025/5/13	对中华人民共和国先进计算集成电路适用通用禁令10（GP10）的指导意见	向行业警示使用中国先进计算集成电路的风险，包括特定的华为昇腾芯片，禁止使用特定华为芯片	昇腾910B/C/D出口及生态
2025/8/29	关闭VEU出口豁免	BIS 关闭了此前允许部分外国公司通过 “Validated End-User （VEU）” 项目，将美国原产半导体制造设备与技术出口到中国晶圆厂的豁免通道。新的规定要求这类设备/技术出口必须申请出口许可，对等于其他受控实体。	半导体制造设备；制造工厂的扩产与技术升级
2025/9/3	美国商务部工业和安全局（BIS）近日发布最终规则，宣布修订《出口管理条例》（EAR），对中华人民共和国经验证最终用户（VEU）授权名单进行修改。将三家国际半导体巨头——英特尔半导体（大连）有限公司、三星中国半导体有限公司和SK海力士半导体（中国）有限公司从VEU名单中移除，2025年12月31日正式生效	根据上述决定，BIS 对此前享有 VEU 授权（能够免许可出口部分受控设备/技术）的外国厂商撤销这些授权。厂商若继续希望出口相关物项，则必须重新申请许可；与此同时，BIS 表示不会批准用来扩产或升级技术的申请。	半导体制造设备与技术
2025/09-2025/10	美国商务部工业与安全局修订规则，将“实体清单”效力自动扩展至清单上实体持股50%或以上的控股子公司	BIS 在 2025 年下半年通过若干最终规则，向 Entity List（实体清单）中新增多家实体并修订既有条目；这些条目涉及中国（以及其它国家）的若干公司/机构，加入后对这些实体的美国来源货品/技术出口实施“补充许可要求”。	AI训练和推理所需的先进GPU/AI加速卡、高性能AI芯片

　　资料来源：美国有关政府部门，源达信息证券研究所

　　外压与内需的共振，共同催生了国产算力产业的历史性发展机遇。面对这一局面，国家政策层面做出了果断回应。以“自主可控”为核心的国家战略被提升至前所未有的高度，并出台了一系列扶持政策，旨在构建安全、可靠的本土产业链。这些政策通过政府及国企采购倾斜、加大研发投入补贴、提供金融支持等多种方式，为整个国产算力产业链的长期发展注入了强劲而持久的政策东风。

　　根据《2025中国AI芯片行业大报告》中数据显示，国产AI芯片销售额从去年的60亿美元猛增至160亿美元，市场份额从29%提升至42%，增速达112%，几乎是海外芯片增速的三倍。

　　图9：国产AI 销售额增速

　　资料来源：《2025中国AI芯片行业大报告》，源达信息证券研究所

阵营/代表企业	技术路线/核心产品	市场定位与最新进展
全栈生态型	华为昇腾	昇腾910B芯片+CANN+MindSpore框架，系统级优势
互联网大厂自研	平头哥（阿里）、昆仑芯（百度）	为自身云业务深度定制，性价比高：昆仑芯获中移动十亿级订单
专业芯片厂商（GPU）	海光信息、摩尔线程、沐曦集成	通用GPU路线，强在生态兼容性
专业芯片厂商（ASIC）	寒武纪、燧源科技	专用集成电路，针对AI计算优化，能效高

　　表4：国内芯片厂商

　　资料来源：第一财经、stcn、icsmart、Wind、eet-china、源达信息证券研究所

　　随着国产AI芯片的性能提升，国产大模型的持续发展以及对国产芯片的适配和支持，有助于建立国产算力-国产AI 模型生态闭环。据DeepSeek 在官方公众号发布V3.1版本模型提到，DeepSeek-V3.1使用了 UE8M0 FP8 Scale 的参数精度，是针对即将发布的下一代国产芯片设计。过往Deepseek V3/R1 模型，主要基于英伟达H800 系列芯片训练，本次更新，表明Deepseek 在后续迭代中，将逐渐向国产算力倾斜。

　　图10：V3.1在输出长度明显减少的情况下保持相同模型性能

　　资料来源：《2025中国AI芯片行业大报告》，源达信息证券研究所

半导体设备

　　目前我国半导体设备国产化率仍处于快速提升的阶段，国产替代带动市场份额不断提升，行业增长及国产替代共同驱动国产半导体设备厂商高速成长。下游先进制程与存储芯片产能持续扩张，为设备需求提供坚实支撑。随着人工智能等新兴技术的快速发展，对先进逻辑芯片与高性能存储芯片的需求不断提升。国内外主要晶圆厂相继推进新厂建设与产能升级，尤其在先进制程与第三代半导体等领域的投入持续加大，直接带动了刻蚀、薄膜沉积、检测等前道设备的需求增长，为设备企业带来长期且可预期的市场空间。

　　根据中国电子专用设备工业协会的数据，2024年国产半导体设备销售额为 495亿美元，同比增长 35.38%。

　　图11：国产半导体设备销售额（单位：十亿美元）

　　资料来源：中国电子专用设备工业协会，源达信息证券研究所

　　在全球半导体设备市场中，日美荷等国外厂商目前占据主导地位。从国产化程度来看，去胶设备、清洗设备等环节的国产化率已相对较高；而光刻机、离子注入设备、薄膜沉积设备、涂胶显影设备等领域的国产化水平仍然较低；此外，刻蚀设备、量测设备和CMP设备等环节，国产化率尚有较大提升空间。随着外部技术环境与监管要求日益趋严，推动部分关键半导体设备环节的国产化率进一步提升，已成为必然趋势。

　　表5：2021年中国半导体设备国产化率及国内外厂商情况

晶圆制造设备	国产化率	国内主要厂商	国际主要厂商
去胶设备	80-90%	屹度股份	PSK、泛林
清洗设备	40-50%	盛美上海、至纯科技、北方华创，芯源微	迪恩士、泛林、东京电子
刻蚀设备	30-40%	中微公司、北方华创、屹度半导体	泛林、东京电子、应用材料
量测设备	30-40%	上海精测、上海睿励、中科飞测	科磊
CMP 设备	30-40%	华海清科	应用材料
涂胶显影设备	20-30%	芯源微	东京电子
薄膜沉积设备	10-20%	北方华创、拓荆科技	应用材料、泛林、东京电子
光刻机	<1%	上海微电子	阿斯麦、佳能、尼康
离子注入	<1%	凯世通、中科信	应用材料、亚舍立

　　资料来源：采招网，前瞻产业研究院，半导体行业观察，源达信息证券研究所

　　光刻机作为产业制高点，战略地位关键。光刻是半导体制造中最具技术壁垒的环节，目前仍高度依赖进口。然而，国内在光源、双工件台、物镜系统等核心模块方面已积累相当研发基础，部分机型开始进入产线试用。从中长期看，光刻技术的自主突破不仅将补全中国半导体产业链最关键的一环，更可能带动整个设备生态的升级，具备深远的行业与战略价值。

人形机器人

　　2023年以来，智能机器人及相关未来产业领域政策支持力度持续加大，国家级指导文件接连出台。2024年1月，工业和信息化部等七部门发布《关于推动未来产业创新发展的实施意见》，明确提出做强未来高端装备，重点突破人形机器人、量子计算机等标志性产品；同年，应急管理部与工业和信息化部联合印发《关于加快应急机器人发展的指导意见》，设定了到2025年研发一批先进应急机器人、建设测试应用基地并完善生态体系的目标。进入2025年，国务院在《2025年政府工作报告》中首次提及“培育具身智能、发展智能机器人”，并强调建立未来产业投入增长机制，将具身智能与生物制造、量子、6G等一同列为重点培育的未来产业方向，同时明确持续推进“人工智能+”行动，支持智能机器人等新一代智能终端的规模化发展。这些政策层层递进，共同构建起推动机器人技术与产业融合创新的国家支持体系。

　　表6：2023年以来人形机器人相关政策

时间	相关部门	政策	主要内容
2025年	国务院	《2025年政府工作报告》	首次提及培育具身智能，发展智能机器人；建立未来产业投入增长机制，培育生物制造、量子科技、具身智能、6G等未来产业。持续推进“人工智能+”行动，将数字技术与制造优势、市场优势更好结合起来，支持大模型广泛应用，大力发展智能网联新能源汽车、人工智能手机和电脑、智能机器人等新一代智能终端以及智能制造装备。
2024年	工业和信息化部等七部门	《关于推动未来产业创新发展的实施意见》	做优信息服务产品，发展下一代操作系统，推广开源技术；做强未来高端装备，突破人形机器人、量子计算机等产品
2024年	应急管理部、工业和信息化部	《关于加快应急机器人发展的指导意见》	到2025年，要研发一批先进应急机器人，大幅提升科学化、专业化、精细化和智能化水平；建设一批重点场景应急机器人实战测试和示范应用基地，逐步完善发展生态体系
2023年	工业和信息化部	《人形机器人创新发展指导意见》	打造人形机器人“大脑”和“小脑”、突破“肢”、创新应用模式和显全技术创新体系。打造整机产品、夯实基础部件、推动软件创新。服务特种领域需求、打造制造业典型场景、加快民生及重点行业推广
2023年	工业和信息化部、教育部等十七部门	《“机器人+”应用行动实施方案》	聚焦10大应用重点领域，突破100种以上机器人创新应用技术及解决方案，推广200个以上具有较高技术水平、创新应用模式和显著应用成效的机器人典型应用场景

　　资料来源：中国政府网，源达信息证券研究所

　　产业与政策共振，人形机器人未来可期。当前，国内人形机器人产业加速落地，智元、宇树、优必选等企业已推出多款商用产品并实现小批量交付。部分厂商如智元、小鹏等已进入工厂实训，推动人形机器人在制造、服务等场景的实际应用。产业链逐步完善，核心零部件国产化率提升，推动成本下降与规模化进程。

　　表7：人形机器人产业链进展

厂商名称	产品名称	发布时间	当前进展概述
智元机器人	远征A2 / A2-W / A2-Max / 灵犀X1 / X1-W	2024年	已发布五款商用人形机器人，2024年10月开始量产，2025年1月第1000台下线，预计2025年销售超千台。
宇树科技	Unitree G1 / H1	2023年起	2023年发布首款人形机器人H1，2024年推出G1，具备高性价比，产品已实现商业化。
优必选	Walker S1 / S2	2024年起	2024年发布Walker S1，2025年计划推出S2，已进入多家车企工厂实训，预计2025年交付500-1000台。
乐聚	夸父-MY	2024年	与华为合作紧密，产品具备跳跃能力，2024年发布，处于小批量测试阶段。
傅利叶	GR-2 / GBL-4	2023年起	2023年发布GR-2，具备44自由度，已进入康复机器人领域，具备量产能力。
小鹏汽车	Iron / PX5	2023年起	2023年发布PX5，2024年发布Iron，具备62自由度，已进入工厂实训，计划2026年实现L3级量产。
小米	CyberOne	2022年	2022年发布，具备21自由度，尚未商业化，主要用于展示小米AI与硬件能力。
达闼科技	Cloud Ginger XKI	2019年	2019年发布，具备34自由度，少量销售，主打云端智能与多模态交互。
中坚科技	灵睿 P1（四足）	2024年	2024年切入人形机器人赛道，投资1X Holding，展出四足机器人，布局工业级机器人。
银河通用	STAR1	2024年	2024年发布，专注大模型与运动控制算法，处于研发测试阶段。
众擎机器人	SE01	2024年	2024年发布，具备一定自由度，处于小批量测试阶段。
星动纪元	—	2024年	2024年发布，专注运动控制算法，处于研发阶段。
千寻智能	—	2024年	2024年发布，专注具身智能与大模型融合，处于研发阶段。
普渡机器人	PUDU D9	2024年	2024年发布，具备42自由度，负载能力强，处于小批量测试阶段。
南元机器人	—	2023年	2023年成立，具备49自由度，尚未销售。

　　资料来源：源达信息证券研究所

　　2．电力设备

　　当前，AI算力需求的爆炸式增长正驱动一场从数据中心到能源体系的深刻变革。其核心投资逻辑在于，AI不仅催生了更强大的计算中心，更对支撑其运行的底层能源基础设施产生了刚性需求。数据中心本身的升级是直接驱动力。 AI服务器功耗巨大，推动数据中心向液冷散热、800V高压直流（HVDC）等更高效的技术架构演进。这一变革不仅提升了算力密度，也为与之配套的智能储能和能源管理方案创造了广阔市场。配套储能需求迎来爆发式增长，AI数据中心的稳定运行极度依赖可靠的电力保障。

电力设备

　　全球数据中心建设正进入快速扩张的新阶段。在科技巨头持续加大资本开支的推动下，自2025年起，全球数据中心建设速度预计将进一步加快。智算数据中心（AIDC）的部署将推动电力设备需求增长，主要体现在电网改造升级与电气设备采购两大维度。一方面，数据中心大规模扩张将提升用电量，增加电网改造升级需求；另一方面，数据中心的建设扩张将提升电气设备需求，据Dgtl Infra，电气系统投资占新建数据中心总投资的40%-45%，主要包括柴发机组、配电装置（PDU）、不间断电源（UPS）、开关设备/变压器、冷却系统等。

　　在2025年10月发布的《800 VDC Architecture for Next-Generation AI Infrastructure》白皮书中，英伟达明确了下一代数据中心配电架构的发展路径。该文件指出，800VDC是当前阶段最理想的配电架构方案，相较于传统415VAC系统，在相同电缆截面积下，铜线传输功率可提升157%。若进一步将电压提升至1500VDC，传输效率更可提高382%，然而受限于当前技术条件，1500VDC在密集的机架环境中尚难以安全部署。

　　图12：数据中心配电架构发展路线

　　资料来源：Nvidia，源达信息证券研究所

　　表8：电力设备需求趋势

设备类型	需求趋势
柴发机组	主机厂产能受限，核心零部件国产化加速
UPS/HVDC	HVDC因效率高、节省空间，渗透率快速提升
变压器	干式变压器需求激增，SST作为下一代技术，预计未来放量
冷却系统	液冷设备需求随功率密度提升而增长，主要适配高功率机柜的高效散热需求
开关设备	中低压开关柜需求与配电系统升级同步增长，主要适配 800V DC 等新型配电架构

　　资料来源：源达信息证券研究所

储能

　　受国家发改委和国家能源局于2025年1月27日联合印发的《关于深化新能源上网电价市场化改革促进新能源高质量发展的通知》影响，储能市场开始从“配套选项”向“市场主体”进行转变，电力市场化改革将改变储能项目收益模型，驱动需求规模与结构同步升级。

　　从装机规模看，截至2024年底，中国新型储能装机容量已达约73.76GW。根据《储能产业研究白皮书2025》数据，预计2025年在容量电价激励与AI智算数据中心（AIDC）绿电直连需求的拉动下，全年新增装机将超过30GW，预计2030年新型储能累计规模将达到236.1GW，2025—2030年复合年均增长率为20.2%。

　　从需求结构看，电网侧独立储能自政策转向后已成为增长绝对主力；智算数据中心（AIDC）算力密度的持续提升，其对供电的稳定性、连续性和功率要求达到了前所未有的高度。配套储能系统通过平抑负荷波动、消纳绿电、参与峰谷套利三大核心功能，为AIDC提供不间断的高功率电力保障，正成为刚需。在此驱动下，AIDC储能市场有望迎来快速增长；同时，工商业储能在日益扩大的峰谷价差和容量补偿政策的驱动下，项目内部收益率提升，正在户用与园区场景加速渗透。

　　3．非银金融

券商

　　市场风险偏好与资金活跃度提升，新兴板块轮动进一步激发市场动能。中长期资金入市和居民财富向资本市场转移趋势明确，资本市场进入良性循环，景气度具备可持续性，为券商板块估值上行提供内在动力。

　　前三季度券商各业务线全面回暖。根据Wind统计，截至9月底，2025全A日均成交额1.64万亿元，相较24Q1-Q3提升106%，25M1-M8累计新开1721万户，经纪业务线有望受益于景气度提升；2025日均两融余额1.94万亿元，相较24Q1-Q3提升30%；2025 IPO规模750亿元，已超过2024年全年的674亿元，得益于国有大行再融资，全市场再融资规模8112亿元，大幅超过2024年的2231亿元。券商经纪业务收入高增，同时自营板块投资净收益显著提升。

保险

　　2025年9月30日，金监总局发布《关于推动健康保险高质量发展的指导意见》，明确行业发展规划与目标，打通堵点、指引方向。政策主要影响包括：拓宽保障范围，纳入医疗新技术、新药及器械，并扩大至带病人群；丰富产品形态，推出个人账户式长期医疗险、分红型重疾险等。同时，全面放开人寿保险责任与护理支付责任转换业务，推动健康保险与健康管理融合，试点提高健康管理在净保费中的成本分摊比例上限。

　　上述举措将显著丰富健康险产品供给，增强“产品+服务”吸引力，有望推动各类健康险迎来新一轮发展。上市头部险企在大健康领域布局领先，预计将获得更高市场份额。此外，权益资产提振资产端收益率预期，负债成本压降迎来拐点，险企利差中长期维度看有望持续改善。

　　4．有色金属

黄金

　　黄金的价值正得到系统性重估，“去美元化”的长期趋势与全球央行分散风险的结构性需求，为金价提供了坚实底座。同时，全球债务问题持续侵蚀法定货币信用，全球不稳定性上升加强黄金避险需求，同时，逆全球化与供应链重构所带来的长期通胀担忧，也将为金价提供支撑。

　　图13：黄金价格与美国十年期国债收益率走势

　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所

　　商品铜的供给端发生重大扰动，全球第二大铜矿印尼Grasberg铜矿遭遇不可抗力停产，引发了铜价快速上涨。本次Grasberg铜矿停产可能导致2025年Q4及2026年供给侧进一步的收缩，这为将来制造业需求修复时的价格弹性埋下伏笔。需求端，AI算力基础设施的扩张带动电力需求大幅提升，高盛报告指出，到2030年，电网及AI相关基础设施建设将贡献全球铜需求增长的60%。此外新能源汽车及配套充电设施对铜的需求持续强劲，进一步支撑铜价。

　　钴的供给格局正发生剧变。全球最大供应国刚果（金）政府实行出口配额制度， 2026年至2027年年出口上限约9.6万吨，与2024年实际出口量22万吨相比，降幅超过50%。此举旨在通过控制流通量来掌握定价权，预计将导致全球钴市场出现数万吨的供应缺口。