21社论丨全球长债波动预示主要经济体财政风险上升

近期，美国、英国、德国、法国、日本等主要发达经济体的长期国债收益率同步急速攀升，全球长债市场正经历一场深刻的系统性重估。

此轮主要发达经济体长期国债被抛售的直接触发因素，是中东局势持续胶着带来的能源风险溢价。市场预期中东地缘风险可能长期化，推动油价高位运行，令全球通胀前景黯淡。这使得“利率更高更久”甚至“可能再加一次息”的预期，迅速取代了年初对2026年大幅降息的乐观押注。此前积累的巨量降息交易被迫大规模平仓，引发美、日、英、法等国长期债券收益率几乎同步跳升。

日本在此次风暴中处于领跌位置，其国债收益率被推至数十年来高位。日元贬值加剧了输入性通胀，也加大了日本央行的加息压力。但日本政府的应对策略，是计划追加预算进行能源补贴以缓冲油价冲击，而非果断收紧货币政策。

这一选择有其内部逻辑。日本政府债务占GDP比重超过250%，一旦利率显著、持续上调，国债利息支出将急剧膨胀，严重挤压日本财政空间，甚至引发主权偿付能力的担忧。同时，日本长期超低利率已催生了庞大的套利交易和脆弱的国内资产价格体系，骤然加息可能导致日本股债双杀，并使持有大量国债的金融机构出现巨额浮亏，威胁日本金融体系稳定。因此，日本决策层倾向于将当前通胀定性为输入性的、暂时性的，意图用财政补贴“熬过”涨价潮，而非动用可能触发经济衰退的加息手段。但问题是，这恰恰为投机者持续做空日元、加剧输入性通胀提供了可乘之机。

美欧主要大国面临同样的困境：持续的高能源价格压缩了相关央行的降息空间，甚至可能倒逼加息。更深层的变化在于，市场对长期国债的定价逻辑正发生范式转换。2008年以来，低利率乃至负利率环境，刺激发达国家持续累积债务，全球疫情期间的财政扩张更是雪上加霜。如今，主要经济体债务率普遍畸高，而利率中枢的上移，意味着既有债务的利息支出持续抬升，财政赤字更难收敛。与此同时，各国普遍面临增加国防开支的刚性要求，财政前景进一步恶化。

市场由此告别了过去对主权债券的“安全资产溢价”假设，转向索取“财政风险溢价”。市场抛售长债，本质上是在要求更高的风险补偿，以对冲相关主权国家未来通过通胀稀释债务，甚至发生违约的风险。

日本是全球最大的债权国和长期的低利率“压舱石”，其收益率的剧烈波动，正引发全球性的资本回流和成本重估，成为全球风险的决定性因素。过去，日本的长期超低利率使其国内资金成为美欧债券和风险资产的稳定买家，同时，借入低成本日元、投资高收益海外资产的套利交易，也是全球流动性的重要供给来源。如今，日债收益率飙升叠加加息预期，正迫使资金从全球股市、债市等风险资产中抽离并回流日本，可能引发局部流动性紧缩和资产价格波动，会加剧市场对主权债务可持续性的普遍担忧，形成债券市场的共振抛售。

我国资本市场对全球流动性的直接敞口相对有限，当前市场主要受国内通胀与基本面驱动。短期内，物价温和回升但下游传导不畅，对债市尚不构成直接威胁。但需警惕两条传导路径：一是输入性通胀压力。若全球大宗商品价格长期居高不下，作为制造业大国，我国必须强化上游资源的供给保障和价格调控能力，以对冲输入性通胀对国内债市的影响。二是情绪与估值冲击的传导。全球长债收益率是全球资产定价的“估值锚”。其快速上升，直接降低未来现金流的贴现值，对高估值、依赖远期盈利的成长股构成压力。需警惕境外市场的动荡形成的预期和情绪传导，对相关板块可能造成的阶段性影响。